摩根士丹利华鑫基金经理投资手记：业绩超预期选股策略

业绩超预期选股策略是摩根经典的成长股投资策略之一。所谓“业绩超预期”，士丹是利华理投指上市公司最新披露的盈余公告超过了披露之前的市场预期。当超预期事件发生时，鑫基选股上市公司的金经记业绩超股价不仅在披露当日有所反应，在披露后的资手一段事件内，股价表现亦往往强于同类公司，预期这就是策略著名的盈余公告后价格漂移效应（Post Earning Announcement Drift，PEAD）。摩根PEAD效性的士丹持续时间往往长达3个月至6个月。因此，利华理投投资人依然可以在盈余公告披露之后构建投资组合以获取PEAD 效性带来的鑫基选股超额收益。

PEAD效应早在1968年由Ball and 金经记业绩超Brown1发现。显然，资手PEAD效应的预期存在是对有效市场理论的一大挑战。根据有效市场的设定，价格能够充分反应所有信息。而PEAD效应的存在却正好说明超预期的信息在市场中是逐步扩散和消化的（投资者有限的注意力导致投资者无法对盈利信息及时作出反应）。自发现以后，大量的研究工作围绕PEAD效应开展了起来（比如Sojka2）。研究表明，PEAD效应广泛

存在于各个国家各个时间区间的股票市场，A股市场也不例外。

如何选取超预期的股票？一般来说，可从以下三个角度来考虑。

第一个是分析师角度。假设上市公司有分析师覆盖，当盈余公告的业绩发生大幅变化的时候，分析师常常会在其研报中以“超预期”等特殊词组做标注。举个例子，于2020年8月26日发布其2020年半年报，于2020年8月27日发布报告《宁德时代：2020年中报点评，Q2业绩超预期，盈利水平恢复》。通过对分析师研报标题做文本挖掘，可以迅速的找出超预期的公司。另外，如果盈余公告发布以后，分析师对公司未来的盈利预期进行了上调，这也同样说明了上司公司的业绩是超预期的。

第二个是历史财务数据的角度。将上司公司当前的财务数据与其过去的历史财务数据相比较，也能挖掘出超预期的公司。常用的方法之一是计算公司的标准化预期外盈利 （Standardized Unexpected Earnings， SUE）。

SUE的计算方法如下：SUE= （NPt-E（NPt））/σ（NPt）

其中， NPt 为实际的当期归母净利润，E（NPt） 为预期的归母净利润，σ（NPt） 为盈利预期的标准差。从计算方法可以看出，SUE 越大，公司超预期的幅度就越大。下图展示了SUE因子自2020年以来的表现。可以看出，SUE因子是具有长期Alpha的成长类因子。

图表1：SUE因子收益曲线（2020年至今）

数据来源：摩根士丹利华鑫基金；截至日期：2022.1.10。

第三个角度是盈余公告后市场的反应。具体的表现为，盈余公告后，（1）如果股价大幅高开，说明市场认可股票的超预期业绩； （2）如果股价平开或者是低开，说明公司高增的业绩已经price-in在股价当中， 甚至是低于市场之前的预期。因此，通过计算股价在盈余公告日次日的跳空幅度（需要减去市场的涨跌来降低市场系统性波动带来的影响），也能挖掘出超预期的公司。

在寻找出业绩超预期的公司之后，投资者还可以进一步利用公司的基本面信息（比如PE， ROE等等）进行筛选，一个高成长高质量的投资组合就可得以构建。

数据来源1：Ball， R．， Brown， P（1968）．，“An empirical evaluation of accounting income numbers”， Journal of accounting research．

数据来源2：Sojka， M．（2018），“50 Years in PEAD Research”， SSRN．

（专栏作者：摩根士丹利华鑫基金数量化投资部 陈健夫）

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